界面新闻记者 | 牛其昌
扣非净利润连续六年亏损，资产负债率超过80%，拥有地方国资背景的ST墨龙（山东墨龙，002490.SZ，00568.HK）近年来为了“保壳”不得不多次变卖旗下核心资产。
在ST墨龙“拆家”的背后，寿光国资通过一系列财务资助、资产剥离等“左手倒右手”的操作，为上市公司续命。不过，上市公司的经营困境与财务风险犹如填不满的“大坑”。
3月10日晚间，ST墨龙发布公告称，公司债务人寿光宝隆石油器材有限公司（下称“寿光宝隆”）因无法清偿到期债务，被法院裁定受理破产清算申请。寿光宝隆正是此前被ST墨龙剥离的控股子公司，ST墨龙对其应收账款余额高达2.92亿元。
这一事件再次将这家寿光国资旗下的上市公司推至风口浪尖，3月11日开盘不久，ST墨龙股价即封跌停板直至收盘，报3.55元/股。
资产并购领域资深人士对界面新闻表示，国资股东主导的资产腾挪和财务资助或许能在一定程度上降低上市公司的经营压力，但这只能暂时掩盖问题，无法彻底改变主业羸弱的局面。
3亿欠款要得回来吗？
ST墨龙主营油气开采装备，此次被法院受理破产清算的寿光宝隆，曾是公司控股子公司。
2024年1月，ST墨龙以1.42亿元将其70%股权以及威海市宝隆石油专材有限公司（下称“威海宝隆”）98.0769%股权以1.42亿元的打包价格转让给芜湖智赢项目投资合伙企业（有限合伙）（下称“芜湖智赢”）。其中，早已陷入资不抵债的寿光宝隆作价仅1元人民币。
此次转让导致ST墨龙对寿光宝隆被动形成4.62亿元财务资助债权。
2025年2月，ST墨龙进一步将其中1.69亿元债权转让给寿光市财政局全资持有的山东寿光蔬菜批发市场有限公司（下称“寿光蔬菜公司”），也就是说寿光宝隆还欠上市公司2.92亿元。
如今，寿光宝隆突然被宣告破产清算，摆在ST墨龙面前的问题是，近3亿元的债务还能要回来吗？
对此，界面新闻致电ST墨龙证券部，相关负责人回应称，“这个债权我们会根据法院要求进行债权人申报，按规定提交材料，破产公司寿光宝隆前期已经把一部分资产抵押给公司了，这个抵押合同是有效的，我们都是做了公证的。”
界面新闻注意到，同日港股山东墨龙发布的公告显示，寿光宝隆已向本公司抵押其固定资产及无形资产，包括土地及物业及设备等抵押资产，作为偿还寿光宝隆还款协议项下该债务的抵押物。
据悉，该部分资产截至2023年9月30日的估值为人民币5.09亿元。山东墨龙称“有权对抵押资产行使抵押权人权利”。
时隔一年多，上述寿光宝隆的抵押资产目前还值多少？ST墨龙能否获得优先清偿？
上述ST墨龙证券部负责人表示，目前的具体估值还不太清楚，根据抵押合同，上市公司对其资产具有优先清偿权。
据悉，ST墨龙前期已对寿光宝隆应收账款计提坏账准备8093万元，基于谨慎性原则，下一步或将进一步计提资产减值损失和坏账准备，具体金额待定。
上述ST墨龙证券部负责人透露，“该破产清算事项不会影响公司2024年业绩预告，我们在业绩预告中已经考虑到这部分因素的影响”。
“考虑到寿光宝隆清算程序复杂、流程较长，投资者对ST墨龙剩余债权的回收并不持乐观态度，这或是导致公司开盘股价大跌的原因之一。”某私募基金经理展霖对界面新闻表示。
资产腾挪“左手倒右手”
寿光宝隆曾经是山东墨龙旗下核心资产，但近年来却拖累上市公司业绩。
资料显示，寿光宝隆2022年度亏损9515.80万元，2023年1-9月份亏损金额3097.83万元。截至2022年底，寿光宝隆已经资不抵债，公司总资产3.23亿元，总负债5.76亿元，净资产为-2.53亿元。
不仅如此，进入2023年以来，寿光宝隆处于停产状态，亏损规模进一步扩大。在此背景下，扣非净利润连续多年为负的山东墨龙急需要剥离这个拖油瓶。
有谁愿意接手呢？一家名为芜湖智赢的公司应运而生。
据天眼查APP及公告显示，芜湖智赢成立于2023年12月21日，距离接手寿光宝隆还不到一个月的时间。公司注册资本1.42亿元，中国华融资产管理股份有限公司作为有限合伙人持有71.96%份额，寿光市城投控股集团有限公司（下称“寿光城投”）持有27.97%份额。
作为合伙人之一，寿光城投系寿光市国有资产运营中心100%控股，而ST墨龙的实控人正是寿光市国有资产监督管理局，持股占比29.53%。
不过，山东墨龙彼时表示，芜湖智赢与山东墨龙及公司前十大股东在产权、业务、资产、债权债务、人员等方面均不存在关联关系，也不存在其他可能或已经造成公司对其利益倾斜的其他关系。
据接近山东墨龙的人士对界面新闻表示，“回过头来看，作为芜湖智赢的主合伙人，中国华融的进入似乎也为寿光宝隆走向破产清算埋下了伏笔”。
这还没结束，在被动形成4.62亿元财务资助后，ST墨龙打算继续“回笼”资金，这次出手相救的变成了寿光市财政局。
今年2月，ST墨龙将1.69亿元债权转让给由寿光市财政局100%持股的寿光蔬菜公司，交易对价包括8400万元现金及评估价值8511.98万元的土地及房产。
更耐人寻味的是，界面新闻发现，上述寿光蔬菜公司抵给ST墨龙估值8511.98万元的土地及房产，正是ST墨龙2020年出售给寿光蔬菜公司的同一块标的。然而经过一番资本腾挪后，又落回上市公司口袋。
2020年11月，山东墨龙曾将部分土地使用权及固定资产出售给寿光蔬菜公司，转让价格合计高达5.03亿元。其中标的之一便是一块位于寿光市兴尚路东侧的工业用地，面积为10.92万平方米。
四年之后，一块位于寿光市兴尚路东侧，同样是10.92万平方米的土地使用权被寿光蔬菜公司作为债权转让的对价转让给ST墨龙。
据上述ST墨龙证券部负责人证实，两个地块确实是同一标的。
需要注意的是，尽管彼时交易涉及的土地及部分房产因公司融资业务已被抵押，但根据中瑞世联资产评估集团有限公司2020年出具的《资产评估报告》，山东墨龙转让时无形资产即土地使用权的增值率高达497.63%。
不仅如此，虽然寿光市以蔬菜交易中心闻名全国，但该寿光蔬菜公司近两年并未实际开展经营业务，也无相关营业收入及利润数据，截至2020年9月底，其净资产仅2738.92万元。
这笔蹊跷的高溢价买卖也迅速引发了监管关注，深交所对本次交易是否构成关联交易以及高溢价等问题提出质疑。
根据山东墨龙彼时的说法，公司控股股东为山东寿光金鑫投资发展控股集团有限公司（下称“寿光金鑫”），实控人为寿光市国资局，而寿光蔬菜公司的实控人为寿光市财政局，二者为独立运作的政府部门，因此不构成关联交易。
对于评估高溢价，山东墨龙解释称，系“综合考虑相关土地购置时间较早、入账价格偏低等原因”，土地资源稀缺，认为增值合理，评估公允。
界面新闻注意到，彼时山东墨龙称出售这一地块是打算对公司生产工厂搬迁整合，有利于降本增效。而实际上，山东墨龙直至现在一直在租用这一地块进行生产。在“收回”标的后，公司又表示有利于减少租赁支出，降低生产成本。
对于这一前后“打脸”的说法，前述ST墨龙证券部负责人这样解释：2020年公司的确有搬迁规划，但后期发现大规模搬迁存在难度，且新园区环境对建设造成一定影响，便没有再推动下去。而且去年位于新园区的子公司寿光懋隆被上市公司剥离，搬迁的规划被彻底搁置。
正是得益于这笔5.03亿元的转让，山东墨龙当年实现近3.6亿元收益，成功让归母净利润转正。
2024年，ST墨龙故技重施，在将寿光宝隆、威海宝隆、寿光懋隆剥离后，预计产生3.4亿元的净利润，归母净利润有望转正。在接盘方的背后，同样都有寿光市国资局和寿光市财政局的身影。
其中，2024年10月，ST墨龙将寿光懋隆作价2.03亿元转让给寿光华融农业科技有限公司，该公司由寿光市财政局100%控股。
需要强调的是，除了2亿多元的转让价款外，寿光华融还将承接寿光懋隆对ST墨龙高达7.14亿元的债务。也就是说，寿光华融前后总共需要拿出9亿多现金为ST墨龙接盘。
“暂且不论搬迁计划是否存在猫腻，经过一番资产剥离和债权转让的‘左手倒右手’操作，的确能在一定程度上降低上市公司的经营压力，而且还规避了关联交易。”资产并购领域资深人士对界面新闻表示，将亏损资产从上市公司剥离至国资关联方只能暂时美化报表，却不能解决公司根本性的经营问题。
连亏六年与国资“输血”
除了通过资产腾挪变相“输血”上市公司外，寿光国资还连续多年直接对ST墨龙进行财务资助。
2月24日，ST墨龙披露关于接受财务资助暨关联交易的公告，称为支持山东墨龙经营发展，满足公司融资需求，控股股东寿光金鑫拟向公司提供不超过人民币3亿元（含3亿元）的财务资助，借款期限不超过1年（含1年），借款利率不高于央行公布的一年期贷款市场报价利率（LPR）。
寿光金鑫由寿光市国资局100%控股。实际上，类似这样接受财务资助的公告，自2020年以来，ST墨龙已经连发多年。据界面新闻统计，寿光金鑫已累计向上市公司提供了近20亿元的资金额度：
截至2023年末，ST墨龙来自寿光金鑫的财务资助余额为1.54亿元，占同期公司净资产的36.32%。
私募基金经理展霖对界面新闻表示，高比例的财务资助余额占净资产表明公司在运营和发展过程中更多地依赖外部资助，而不是依靠自身经营积累和内部资金，此类收益往往不可持续。一旦关联方偿债能力恶化，或者公司无法按时偿还债务，将引发一系列连锁反应。
寿光国资对于ST墨龙有多慷慨？其连续多年对上市公司直接“输血”，均无须ST墨龙提供任何抵押和担保，借款用途都是用来补充流动资金。
连续“补血”掩盖不了主业的羸弱，ST墨龙面临着资金链断裂的风险。
ST墨龙的经营困境可追溯至2019年：财报显示，2019至2023年公司扣非净利润连续五年亏损，累计亏损超17.5亿元。其中，2023年扣非亏损进一步扩大至5.56亿元，营收同比腰斩。
截至2024年三季度，公司资产负债率高达82.28%，短期借款达14.75亿元，而货币资金不足9000万元，资金链濒临断裂。
根据业绩预告，公司2024年扣非净利润预计亏损2.7亿元至3.3亿元，主业仍不见起色。
前述接近ST墨龙的人士对界面新闻表示，实际早在去年宣布出售子公司之前，公司就有很多工人进入半停工状态，工作时长大幅缩短。
这一点从ST墨龙的公告中也能得到印证。
针对2023年业绩巨亏，公司曾表示，“主要原因系公司产品订单不足，导致产品销量同比下降且营业收入减少；因各生产线开工不足，相关成本费用增加，导致产品综合毛利率下降”。
“公司出售三家亏损子公司就是为了聚焦主业，2023年公司亏损五个多亿，这三家就占到两个多亿，公司要先把拖累解决掉，再慢慢解决剩下的问题。”前述ST墨龙证券部负责人表示。
值得一提的是，曾经被ST墨龙寄予厚望并投入大量资金的HIsmelt技术，也随着寿光懋隆的剥离而被公司彻底放弃。
据悉，该技术由寿光懋隆由澳大利亚力拓公司引进，可从根本上摒弃传统冶金行业长流程高污染的冶炼方式，最大限度的减少了污染物的产生。
在2024年4月的业绩说明会上，公司还表示要积极推进HIsmelt熔融还原技术在钢铁冶炼等领域的应用与推广相关工作，未来将持续加大HIsmelt技术的推广力度，并与邢钢签署了《技术实施许可合同》。
ST墨龙对此解释称，寿光懋隆近年来经营业绩不佳，连续亏损，对上市公司整体经营业绩影响较大。本次出售子公司股权，是基于公司的整体经营发展所需，有利于公司聚焦能源装备制造主业。
二级市场一度对ST墨龙的“报表修复”反应积极：自2024年6月28日股价触底以来（1.38元/股），截至目前累计上涨超过157%。
据资产并购领域资深人士表示，寿光国资对ST墨龙的一系列“输血”操作，本质是通过资产腾挪延缓危机，但未能从根本上扭转公司主业的颓势。若未来油气装备市场需求未见复苏，或国资腾挪空间耗尽，ST墨龙的持续经营能力将面临严峻考验。
随着寿光宝隆最终走向破产清算，对于寿光国资和ST墨龙来说，如何平衡眼前的“保壳”与未来长期竞争力，仍是亟待破解的难题。
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