【市场聚焦】生猪：偃旗息鼓

　　来源：中粮期货研究中心

　　做投资的人都知道，任何的交易背后都有一个大的题材，这几年我们也称之为赛道。在围绕着具体细节展开前，赛道的好坏已经在冥冥之中框定了潜在的盈利空间。好的赛道“坡长雪厚”，只要方向把握正确，就可以做到获利，细节的掌控无非是如虎添翼；而题材一旦受限，即便“十八番武艺，样样精通”，交易依旧会险象环生，事倍功半。正如查理芒格所说：“要去有鱼的地方钓鱼”。

　　2024年的生猪市场围绕着FW的损失与产能恢复展开，生猪指数经历了一轮流畅的上涨和下跌，虽然具体的盈利幅度和正确的节奏和合约选择有关，但2024年的生猪市场整体是“坡长雪厚”的一年。与2024年相比，今年的生猪市场题材变小，并且市场已经对产能恢复做出了一定的定价。参与难度增加，潜在的获利空间下降，这是生猪期货所面临的现状。

　　在当前“题材小，难度大”的状态下，我们认为2025年的生猪期货市场会围绕两个主题进行交易：（1）库存的矫枉过正；（2）养殖利润的长期下滑。

　　什么叫做库存的矫枉过正呢？目前的标肥价差和饲料价格仍然利于活体库存的积累，如果想要在某个时点完成库存的出清，需要通过猪价的超跌来释放活体库存的流动性。

　　养殖利润的长期下滑就是在集团企业竞争的背景下，难以快速淘汰某家养殖企业，行业在集体提升产能利用率的过程中，利润不断下滑，直到落后产能大幅卖猪出清为止。在2024年行业盈利的背景下，行业的大幅出清在2025年可能很难见到。这两个交易题材，分别对应的策略是逢高做空近月合约，直到看见库存大幅去化；后者是逢高做空远月合约，直到落后产能大幅卖猪出清。

　　我们在11月下旬的文章中提到过远月合约的做空布局机会，远月的问题在于应对，如果没有超预期的FW，或者饲料价格的趋势性上涨，远月的逻辑不会发生变化。我们对于远月的看法暂时没有大的变化。

　　接下来是LH2503的问题，我们上篇文章提到过跌破自繁自养成本的可能性，到了今天为止这张合约在交易什么呢？我们前期看到的体重数据太高，在大宰量的背景下，体重降不下去，潜台词是市场积累了超预期的库存，这也是LH2503破位下跌的原因。为什么LH2503跌破了13000呢？因为空头认为现货市场要出现踩踏，腌腊季的需求高峰每年出现在冬至，冬至的价格没有涨给了空头冬至之后价格会快速下滑的预期。为什么价格下跌后又止住了呢？因为冬至之后的价格也没有像空头预料一样大幅崩盘，现货价格在15元/kg撑住了。还有一点，上两个礼拜体重快速下滑，在大宰量的背景下，价格没跌，库存还去了，说明需求有支撑，都不利于进一步向下做空了。

　　那么LH2503能不能逢低做多呢？我们并不建议，并不是说LH2503的反弹不会发生。不考虑做多有两个原因，一个是逻辑和数据层面不符合做多的条件，估值不够低，体重降得不够彻底；另外的原因是逢低做多不符合生猪行业的大的题材，逢低做多只属于阶段性的反弹，但根本上而言是逆行业大势的，因为单张合约的操作会打乱整个的布局计划。

　　因此，我们认为短期来看，LH2503以13000为中枢震荡的概率比较大，短期期货策略建议观望；期权策略可以考虑卖虚值看涨，但鉴于当前LH2503整体处于降波动率的过程中，卖权也建议保持谨慎，建议轻仓操作。后续等待更好的逢高做空机会，交易库存的矫枉过正。如果机会出在春节前，合约选取LH2503；如果机会出现在春节后，标的选取LH2505，甚至之后。