鸡蛋：5-9月差复盘

　　来源：永安研究

　　高存栏、低需求使得现货价格承压，鸡蛋近月合约整体震荡偏弱。养殖利润的走缩引起市场对补栏情绪的担忧，进而推动鸡蛋远月合约的反弹。通过复盘5-9月差历史走势，我们认为市场短期交易的重点在于补库需求的强弱，若下游补库情绪改善，现货价格的反弹将支撑05合约走强，5-9月差反套趋势中止；若现货价格持续疲软，叠加饲料成本回升，养殖户的补栏积极性将受到抑制，远月合约在供给压力边际缓解预期下表现得更为抗跌，进一步推动5-9月差的反套趋势。

　　一、基本面概况

　　高存栏、低需求压制现货价格，鸡蛋近月合约整体震荡偏弱。去年下半年高补栏的情况正在逐步兑现为今年上半年的产能压力，卓创资讯数据显示，我国1月在产蛋鸡月度存栏量达到12.89亿羽，供应端延续宽松。此外，节后市场需求进入季节性淡季，下游补库力度不及市场预期，截至2月19日，全国流通环节库存天数位于近五年同期高位，库存压力较大。现货价格弱势叠加饲料成本回升，养殖利润大幅走缩至0元/斤附近，这一现象引起了市场对补栏情绪的担忧，进而推动鸡蛋远月合约的反弹。在此背景下，我们对5-9月差的历史走势进行了复盘，试图探讨其未来可能的发展方向。

　　二、5-9月差复盘

　　（一）月差走势较为正常的情况

　　由于05合约通常对应五一备货旺季合约，09合约通常对应中秋国庆备货旺季合约，而中秋国庆备货需求一般高于五一备货需求，因此09合约往往升水05合约。复盘历史数据，我们发现1-3月期间，5-9月差通常在-500元/500千克附近波动；4月前后则会走出较为明显的正套行情。这是因为市场通常会在4月前后提前开始五一假期备货。现货价格因备货需求拉动出现回升，05合约作为近月合约，受现货价格的提振更为显著，进而使得5-9月差走出正套行情。例如2018年、2019年、2021年和2022年。

　　图1 鸡蛋5-9月差（单位：元/500千克）

　　（二）月差行情比较大的情况

　　2017年和2020年，在产能预期出清背景下，5-9月差走出极端的反套行情。高企的存栏水平导致现货价格跌至历史低位，五一备货需求对现货价格的提振作用较为有限，现货疲软拖累05合约下行。同时，持续为负的养殖利润促使养殖场加速淘汰老鸡并减少补栏，市场预期供应压力将得到缓解；加之09合约对应中秋国庆双节备货旺季，其抗跌性明显强于05合约，导致5-9月差扩大至-1500元/500千克的极端水平。

　　2023年，在低存栏、高补栏背景下，5-9月差走出反季节性的正套行情。2023年1-5月期间，在产蛋鸡存栏量持续偏低，现货价格维持在历史高位运行。高企的现货价格推升蛋鸡养殖利润，刺激养殖场积极补栏并产生惜淘情绪，市场普遍预期远月供给紧缺情况将边际好转。这种近强远弱的格局推动5-9月差走出正套行情。

　　2024年，在五一节前备货需求对价格提振作用有限的背景下，5-9月差走出较大的反套行情。受在产蛋鸡存栏偏高及产能扩张预期影响，各环节以积极清库为主，3-4月现货价格持续低迷，未能如期出现节前备货带动的反弹行情。这一疲软态势导致05合约多头资金离场，期价破位下行，5-9月差延续反套走势，一度下探至-1119元/500千克。

　　图2 在产蛋鸡月度存栏量（单位：亿羽）

　　图3 辛集市场粉壳鸡蛋（大码）日度收购价（单位：元/斤）

　　图4 全国褐壳鸡蛋日度均价（单位：元/斤）

　　三、行情展望

　　我们认为市场短期交易的重点在于补库需求的强弱，节奏和强度可以参考2024年的市场表现。具体来看，2024年3月上旬，下游市场受低价刺激，拿货量有所增加，推动期现价格小幅反弹，5-9月差从-421元/500千克收窄至-288元/500千克；3月中旬起，需求再次走弱，高存栏使得市场悲观预期较为一致，各环节以积极清库为主，现货价格持续低迷，未能出现五一节前备货带来的反弹行情，多头资金离场使得5-9月差一度下探至-1119元/500千克。

　　现阶段需求处于季节性淡季，下游库存压力较大，截至2月19日，全国流通环节库存天数位于近五年同期高位。供应端，不考虑延淘和集中淘汰的情况，根据之前的补栏数据可推测2-5月在产蛋鸡存栏大致的数量为12.94亿羽、12.99亿羽、13.03亿羽、13.05亿羽，延续宽松。预计供需宽松的格局将使得现货价格承压，叠加饲料成本回升，养殖户的补栏积极性会受到一定抑制，远月合约在供应压力边际缓解预期下表现得更为抗跌，进一步推动5-9月差的反套趋势。后续密切关注现货走势。