豆粕：中美贸易再起纷争

　　来源：大地期货研究院　　

　　观点小结

　　核心观点：偏多3月开机差供应紧张，且中国对美豆加征10%，将利多巴西大豆升贴水，拉高国内豆粕交易重心。从基本面看，中美贸易更利多远月M11、M12、M2601等美豆季，M7-11、M9-1反套为主。

　　现货基差：中性3月供应紧张，继续支撑现货基差高位运行。中美贸易战，4月中下后美豆到港预估减少，将缓解巴西季的高库存压力，也有利于远月基差上涨。

　　南美大豆：中性巴西收割和装船加快，将冲击中国市场。但中国对美豆加征关税，将提升对巴西豆的依赖度，利多巴西大豆升贴水和对华出口，倾向于增加国内进口成本。

　　美国大豆：中性新作面积大幅下降，或利好25/26年度，天气仍有炒作空间。且中美贸易战或继续下调美豆面积，增加远月炒作空间。

　　进口采购：中性5月后缺口大，若集中采购巴西豆，或增加成本。9-1月对美豆的采购少，利好远月价格。

　　大豆到港库存：近强远弱3月到港少，4月上量，5月到港多国内或累库，供应宽松延续至8月前后。

　　豆粕消费库存：中性2月开机和豆粕消费上调，3月供应紧张下调开机。整体2-3月豆粕库存相对偏紧。

　　宏观层面：利多贸易关系（中美、中加等），海关政策，物流，汇率等等。

　　01

　　巴西收割出口加快

　　但基差上涨

　　巴西装船加快

　　巴西2月排船：路透显示，2月装运962万吨，其中对华装运736万吨。目前3月排船量已有496万吨。

　　上年2月实际出口661万吨。另一家机构跟踪，2月巴西发运959万吨，其中对华767万吨。

　　对华发船加快：2月对华发船超700万吨，有利于增加中国4月到港，目前预估4月巴西豆到港约800万吨。

　　目前巴西大豆收获近半，MT收割即将完成，3月的出口将继续大增或超1300万吨，4-6月平均出口量或高达1400万吨，进入出口旺季。

　　巴西大豆收获近半

　　巴西大豆播种：Safras显示，截至3月2日，巴西全国大豆收获48.4%，前周36.4%，上年同期47.3%。周度推进12个百分点，收割速度加快，尤其是中西部和东南部地区。

　　截至3月2日当周，已播大豆中，开花占比2.4%，结荚占比19.8%，成熟期占比28.7%，收获期占比48.4%。

　　Emater：大豆进入生长后期。截至2月27日，25%处于开花期，56%处于灌浆期，12%处于成熟期，目前收割完成1%。

　　Deral：最新预估PR大豆产量2119万吨，略低于此前预估的2134万吨，去年1851万吨。

　　Safras：巴西农民24/25年度大豆销售进度约42%或7000万吨。

　　MT产量高收割出口加快

　　IMEA：2月继续上调MT大豆产量，今年播种时降雨延误，但整个大豆发育过程中降雨正常化，总产预估上调至4716万吨，较最初上调310万吨，同20.76%。截至2月28日，MT收割加速完成82.3%，周度完成16.16个百分点，历史同期均值约77.44%。

　　IMEA大豆榨利：2月28日当周，MT大豆压榨利润697.21雷亚尔/吨，连续第四周小幅下滑，同比表现较好；上年同期只有463雷亚尔。

　　卡车运费周回落：1月底开始，各地区卡车运费普遍上涨，以MT的Sorriso到桑托斯港为例，1月25日卡车运费为362雷亚尔/吨，2月21日上涨至486雷亚尔/吨。但上周回落至463雷亚尔。

　　巴西基差上涨

　　巴西大豆基差：巴西收割近半，即将进入出口旺季，但出口基差稳步上涨，后续想通过卖压施压升贴水的难度越来越大，且中美贸易问题再起纷争，利好巴西。

　　目前报价集中在4-8月，周度略涨，4月CNF报148美分最便宜（周度+20），今年最低为1月中旬的70美分。5-6月报155美分左右（周度+13美分）。7月为180美分，8月报200美分。

　　后期虽然收割将加速（一般2月中下旬-3月中旬收割最快），会施压FOB，但销售速度快，大豆升贴水大幅下跌的可能或下降，甚至有稳步略偏强运行的可能。

　　巴西港口出口价周度略跌

　　桑托斯港大豆价格相对稳定：目前主要销售4-7月大豆，收割加快，出口增加，但大豆升贴水短期上涨，美盘偏弱，港口一口价相对稳定，周度略跌美元。4月船期最新报价391美元/吨，周度-5美元；5月394美元（周度-4）。6月报399美元，7月402美元。

　　巴西雷亚尔止跌反弹：1月以来持续回落，上周止跌继续反弹。美元兑雷亚尔当前报价约5.9037左右，周度约上涨0.13左右。

　　阿根廷大豆产量不再下调

　　阿根廷大豆生长状态：降雨增加，大豆生长略有改善。截至2月26日，大豆优良比例24%，前周17%，上年同期30%。大豆正常比例为43%，前周49%。大豆差劣率33%，上周34%，上年同期17%。

　　墒情有所改善：大豆墒情充足的比例为69%，前周67%，上年同期73%。墒情不足比例31%。

　　2月以来降雨转好，阿根廷产量不再下调。一般3月中下旬阿根廷大豆开始收割，一直持续到5月份。

　　02

　　中美贸易问题再度爆发

　　2月论坛展望：25/26年度美豆预估

　　面积：部分因巴西大豆产量激增导致价格下行压力大，预计新作播种面积减少310万英亩至8400万英亩，符合市场预估，收获面积预估8320万英亩。

　　单产：假设今年天气正常，25/26年度大豆单产预估提高1.8蒲式耳至52.5蒲式耳/英亩。

　　出口+压榨：生物柴油需求和出口继续利好美国压榨，豆粕国内消费预估增加2%，但豆粕出口面临全球供应增加的压力。预估美国压榨和出口双增，合计约43.4亿蒲式耳。

　　库存：期末库存预估下降0.6亿蒲至3.2亿；库销比降至7.2%；价格下降0.1美元至10美元/蒲式耳。

　　2月美豆新作预估符合预期，对单产、出口等预估相对乐观偏高。

　　风险：中美贸易战。或进一步导致美豆面积下滑，进而利多美豆季价格。

　　美豆出口销售

　　累计出口：截至2月20日，24/25年度累计出口大豆3700万吨，占出口计划4967万吨的74%。未执行770万吨，出口+未执行4415万吨，占销售计划的89%。目前待销售552万吨。

　　美豆出口：截至2月20日当周，美豆出口97万吨，近四周累计出口约400万吨。作为对比，9月出口298万吨，10月出口942万吨。11月出口约987万吨，12月出口下滑至796万吨。1月预估450万吨。2月预估出口350万吨。

　　美豆销售：当周销售大豆41万吨，近四周累计销售大豆146万吨，销售速度继续下滑。11月累计销售约850万吨。12月预估销售456万。1月约销售290万吨。

　　2024/25年度出口和销售完成的较好，受贸易影响有限。

　　美豆对华出口销售

　　周度对华出口：截至2月20日当周对华出口大豆49万吨，近4周累计对华出口160万吨，24/25年度累计对华出口1938万吨。作为对比，10月对华出口约650万吨，11月约550万吨。12月约370万。1月约150万吨，出口量不断下降。

　　周度对华销售：当周对华净销售20万吨，近四周累计销售73万吨，10月对华销售约350万吨，11月约285万吨。12月约110万吨，1月约140万吨。

　　累计对华出口销售：截至2月20日，累计对华出口1938万吨，未执行157万吨，出口+未执行2095万吨，上年同期约2200万吨。

　　美豆年度出口分析

　　24/25年度对中国出口减少：近两年巴西产量和出口供应增加，抢占了美国对中国的出口市场，导致美豆对中国出口不断下滑。24/25年度迄今累计对华销售2095万吨，上年总计对华出口2442万吨。

　　对其余四国的出口基本与前两年相当：中国、墨西哥、埃及、印尼和日本是前五出口目的地，预估年度对后四个国家的总计出口基本与前两年相当。

　　对其他国家出口增加：迄今对其他地区的出口已高达1441万吨，超出上年度总计的1030万吨，预计24/25年度合计对其他出口增加约500万吨，增量明显。

　　25/26年度面临贸易问题：若中国对美豆加征关税，将导致美豆出口下滑，但其他地区的出口会弥补一部分缺口。

　　美豆报价整体稳定

　　美豆报价稳定：2月28日，IL中部加工厂平均现货价10.08美元/蒲式耳，周度略-0.2525美元，但整体价格相对稳定。

　　美国大豆出口FOB下跌：盘面走弱，美豆出口价下滑，周度下跌约10美元。近1月报价397美元/吨，较桑托斯港的391美元贵约6美元，价差缩窄。

　　美豆出口完成74%，加上未执行合同共完成89%，24/25年度待销售只有552万吨，压力较小。目前3月美湾CNF报价215美分/蒲式耳，4-5月报210，近期报价稳定，销售也比较慢。

　　国际大豆海运费下降

　　南美运费：3月3日，阿根廷上河到大连运费周度-1.92美元至35.03美元/吨；巴西周度-2.13美元至40.29美元/吨。

　　美国运费：美湾周度-1.71美元至37.52美元/吨；美西周度-0.98美元至22.03美元/吨。

　　国际大豆海运费周度下跌，近期整体表现较稳定。较前五年同期，处于同期偏低水平。

　　03

　　3月预估油厂停机多开机差

　　大豆进口成本和榨利

　　进口大豆完税价：巴西丰产且收割出口加快，大豆出口价整体稳定。当前进口南美大豆成本约3500-3600元/吨，相对稳定。但中美贸易战或拉高巴西升贴水，增加进口成本。

　　巴西榨利：收割和装船加快，大豆基差稳定略涨，榨利周度略有好转。目前国内3月船期采购基本完成，4月油厂现货榨利190元左右；5月榨利约176元，6月榨利130元，7-8月约70元左右。

　　按已经发船预估中国到港

　　上游对华发船预估到港：路透数据显示，从已经发船看，2月按已发船量预估到港约269万吨，3月预估376万吨，4月预估910万吨。

　　巴西豆2月预估到110万吨；3月已有198万吨，月已有803万吨。

　　从已发船看，美豆2月预估对华到港260万吨，3月154万吨，4月目前已有106万吨。

　　CHS跟踪，3月采购完成98%，4月完成70%，5月完成52%，6月完成38%，7月采购完成13%，8月完成4%。上周跟踪买船只有8条，以巴西4-7月船期为主。

　　3月预估开机率低，压榨量偏少

　　大豆到港：钢联跟踪，2月125家油厂大豆到港635万吨，3月钢联预估111家油厂到港526.5万吨左右。巴西2月中旬对华装船加快，有利于4月到港上量，目前预估900万吨左右。

　　大豆压榨：钢联预估2月油厂压榨大豆654万吨，因榨利好油厂开机恢复快，当月开机率约55.7%。但3月停机较多，预估压榨量下滑至584.5万吨，供应趋紧。

　　分地区压榨：3月各地大豆压榨普遍下降，其中山东、华东、福建、广东等地缩量较大。全月预估压榨585万吨，同比减少132万吨。

　　到港减少，大豆去库

　　大豆库存下降：开机高，到港少，大豆上周去库快。截至2月28日当周，港口大豆库存460万吨，环比-110万吨；125家油厂大豆库存415万吨，周度-86万吨。大豆到港下滑，预估仍有下降空间。初步预估3月油厂大豆或去库至340万吨左右。4月或恢复至400万吨。

　　开机率高，豆粕库存略增

　　豆粕消费：2月开机和提货增加，表需预估496万吨；3月开机下降，预估表需约490万吨。

　　豆粕库存：1月底豆粕库存约47万吨，2月底约63万吨，预估3月继续去库至44万吨左右，4月底恢复至50万吨左右。3月相对紧张。

　　物理库存和未执行合同：2月28日国内饲料企业豆粕库存天数约9.84天，周度+0.41天，上年同期6.37天左右。今年物理库存普遍好于上年同期。

　　未执行合同周度-44万吨至278万吨。

　　豆粕现货成交提货较好

　　豆粕成交：上周豆粕成交继续下滑，其中以现货为主。3月的紧张支撑豆粕现货和基差高位运行。油厂开机率高，豆粕库存增加，下游饲料集团已备较大量头寸，中小型饲料企业逢低补库，近三日豆粕成交小幅增加。

　　2月豆粕总成交：2月油厂开机高，总成交略好于1月，其中基差成交115.57万吨，现货成交194.55万吨，总成交310万吨，也远高于上年同期的192.5万吨。

　　从基本面看，2月开机和提货较好，3月到港偏差供应或紧张，继续有利于现货价格和基差。4月开始国内供应增加，05、07合约承压较大，不过巴西大豆升贴水承压或不及预期，限制M05下方空间；中美贸易纷争再起，利好单边和25/26年度美豆季，单边谨慎看好。

　　豆粕基差和月差

　　豆粕现货：3月开机低，供应紧张，继续支持现货和基差。且中国开始对美豆加征10%关税，也将拉高价格重心。

　　豆粕现货基差：现货基差依然高企。华东最新基差约M05+630元/吨，周度高位波动，波幅约50元左右。

　　豆粕远月基差：江苏油厂3月基差成交价M05+800元，报价坚挺；4月预期供应增加，基差报价约M05+300元；5月M05+50元；6-9月报M09-50元。对美豆加征关税，进口依赖巴西，会缓解巴西季的高库存压力情况，预估对远月基差也比较利多。

　　豆粕月差：贸易纷争拉高主力M05，M7-11，M9-1反套为主。

　　豆粕盘面：谨慎看多，且从基本面看，中美贸易战更利好远月M11、M12、M2601合约。

　　刘慧华

　　从业资格证号：F03113154

　　投资咨询证号：Z0020507