中金：维持现代牧业“跑赢行业”评级 目标价上调至1.43港元

　　中金发布研报称，基本维持现代牧业（01117）25/26年盈利预测。公司当前交易在26.9/11.0倍25/26年P/E，0.9/0.8倍25/26年P/B，考虑市场估值上行，上调目标价10.0%至1.43港元，维持“跑赢行业”评级。公司公布2024年业绩：收入133亿元；对应2H24收入68亿元，同比+0.2%。24年公司现金EBITDA

　　30亿元，同增约20%。净利润和现金EBITDA符合预期。

　　中金主要观点如下：

　　公司单产延续提升，奶价降幅好于行业

　　受益于基因改良、技术提升等举措，2024年公司成乳牛单产同比小幅提升1.6%至12.8吨；2024年底公司牛群规模49.1万头，剔除并表贡献约3万头有机奶牛，内生牛群规模从23年底45万头增加至约46万头。受益于单产提升、牛群自然增长及并表贡献，24年公司原奶产量同比增长16%。奶价方面，受需求疲弱及供给增加影响，2024年行业呈现供大于求格局，24年国内原奶价格同比-13.5%，公司表现好于行业，彰显公司作为牧业龙头在行业下行期间的相对经营韧性。

　　成本下降使毛利率及现金EBITDA改善，公允价值变动及商誉减值影响24年报表净利润

　　尽管受原奶售价下降影响，但受益于公斤奶饲料成本下降16.7%及单产提升带来的内生效益改善，24年毛利率小幅扩张2.8ppt。得益于毛利率改善，公司24年现金EBITDA同增20%，表现良好。

　　行业存栏量开始持续去化，周期反转趋势未来利好龙头业绩改善。

　　根据草根调研，目前牧业85-90%面临亏损压力，行业存栏量于2024年3月已开始环比减少，24年行业存栏量同比下降，25年1-2月延续去化趋势，该行预计2025年行业有望继续去化。根据统计局数据，2024年我国牛奶产量4，079万吨，同比-2.8%，该行预计2024年国内原奶供需缺口或约为高单位数至10%左右，考虑上游去化，该行预计2025年供需缺口有望改善、原奶价格或有望企稳，2026-2027年原奶价格或有望逐渐进入上行周期。牧业目前处于周期底部，拉长周期看该行认为目前是左侧投资较好时间点。