来源：湖畔新言
一、3月行情回顾：供需强弱转折不远+进口政策风险 2月区间震荡
3月，除铜、黄金、部分工业品外，国内商品大多缺乏趋势性行情，油脂油料板块多数品种为震荡格局。受3月8日中国公布的将对进口的加拿大菜油、菜粕加征100%关税政策影响，菜油价格一度跳涨，但此后同样陷入震荡。除受商品市场整体环境及氛围影响，油脂走势震荡，主要还是受各品种基本面多空交织、近远月基本面强弱差异影响。
首先，对于棕榈油来说，3月是国际棕榈油产地季节性增产季开端，但降雨偏多、斋月、3月底开斋节假期因素，或令3-4月产量增幅低于均值水平，由于3月马棕出口很差，当月马棕库存可能止跌回升。季节性增产季、印尼产量25年预计恢复性增加、B40需求低于预期，3月国际棕榈油基本面仍是近强远弱预期。相比2月，3月产地近端供需紧张的逻辑虽然仍在，但资金已经交易充分，随着交割月临近，外资多头席位持续减仓。
其次，对于豆油来说，3月-4月中旬大豆到港及压榨量减少，但4月中下旬巴西大豆到港高峰期将至，国内豆油进入季节性累库阶段。因此，国内豆油基本面也是近强远弱预期。国际方面，3月巴西大豆多数已收获，但因雷亚尔升值、贸易战背景下巴西大豆独家供给重要性提升、当地大豆库容较足、巴西大豆运输到港运费一度较高等因素，巴西大豆收获出口价格卖压一直没有出现，加上美豆新作面积预期减少，豆油中期价格趋势逻辑同样不够清晰。3月底美国生柴政策有新动向，关注后期政策变化，或有潜在利多变数。
最后，国内菜油盘面走势主要受国内中短期供需压力沉重、贸易战背景下远期进口风险大的拉扯。3月国内进口菜油库存持续攀升。中国对进口的加拿大菜油及菜粕3月20日开始加征100%关税，但对菜油进口影响较小。此外，因担心菜籽反倾销，1月以来中国菜籽采购持续偏低，2-3季度国内菜油供需可能趋紧。
二、国际植物油价格及主要地区天气
1、国际油脂及油料价格
下图可知，除欧盟葵籽价格继续大幅走强外，3月国际主要油料FOB价格大多维持震荡。3月北半球多数油料进入旧作季末，4-5月将进入新作播种期，后期关注北半球播种期天气及新作面积预期。
3月8日，中国宣布3月20日开始对进口的加拿大菜油及菜粕加征100%关税，这令加拿大菜籽价格再度下挫。对比欧洲、乌克兰等产区3月加拿大菜籽价格仍是最低。4月开始关注加拿大新作菜籽播种面积，预估同比略减。此外，2月以来，虽然收获进度不断回升，巴西大豆价格却在小幅回升，美豆及阿根廷大豆价格小幅走弱，反映了三个国家大豆的现实供需边际的变化。
植物油方面，3月美豆油及加拿大菜油价格继续走弱，美豆油在主要植物油中价格再度跌至最低。分别因美国豆油生柴需求减弱、美国对加拿大进口菜油等商品将加征25%。3月马来棕榈油价格区间震荡，欧洲菜油及葵油价格仍在相对高位运行。
2、国际天气：ENSO逐渐转中性 播种期天气异常概率低
下图可知，近期的NINO3.4周度指数仍在中性区域内，但SOI指数在拉尼娜阈值附近。2月报告中我们提到，美国气候预测中心（CPC）预估3-5月可能是ENSO中性，但近期CPC预测显示3月仍是弱拉尼娜状态，ENSO中性或从4月开始并持续到北半球的夏季。世界气象组织全球（WMO）也预测25年3-5月有60%概率为ENSO中性，4-6月中性概率增加到70%。因此，目前看至少在25年4-6月北半球播种期，出现异常天气的概率较低。
三、马来西亚棕榈油：3月库存或小增 4月库存仍偏低
产量： 弱拉尼娜背景下，今年1-3月马来西亚降雨较正常水平较高，这导致马来棕榈油月度产量始终在历史同期偏低水平。
下图可知，3月马来西亚的降雨仍高于正常水平，但环比在下降，加上3月工作日比2月多出几日，3月马棕产量环比料将季节性回升。MPOA预估3月1-20日马棕产量环比增加9.5%。由于印尼开斋节假期从3月29日开始，3月最后一周马棕产量增幅预计不多。预计3月全月马棕产量环比增10%以下。
2025年印度尼西亚开斋节放假时间为10天。法定假期为3月31日、4月1日，但加上周末及开斋节集体休假，实际放假时间将从3月29日持续到4月7日。因此，即便4月产地降雨降至正常水平，马来及印尼棕榈油当月产量也很难有明显增加。
出口：3月工作日环比2月增加，历史数据看马棕3月出口环比增幅为10-30%。因豆棕价差持续在历史低位，中国、印度两大进口国采购减少，船运机构数据显示3月马棕出口船运量环比可能持平，出口很差。
库存： 目前机构预估看，3月马棕库存可能环比持平略增。对比历史同期3月马棕库存依旧很低，但却可能是库存止跌回升的拐点。此外，由于开斋节假期、出口可能仍不乐观，4月马棕库存增量预计也有限。
四、印尼棕榈油：近端供需仍紧 关注出口税政策
印度棕榈油协会 （GAPKI）数据显示，25年1月印尼棕榈油产量418.4万吨。其中毛棕产量382.8万吨，环比减少1.2%同比减少9.5%。对比历史数据，1月印尼产量水平正常。
但1月印尼棕榈油出口非常差，1月毛棕+精炼棕榈油出口144万吨，环比减少1.1%同比大幅减少24.6%。不过2月印尼下调出口税，价格相比马棕存在优势，2月印尼棕榈油出口环比将恢复性大幅增加。船运调查机构ITS数据显示，2月印尼棕榈油出口环比将增38.9%。
1月印尼棕榈油库存293.6万吨，环比12月的257.6万吨增加14%。库存环比虽然增加，但毕竟是减产季，1月印尼库存仍在历史同期低位，当月供需紧张。
近期，印尼B40相关消息暂时平淡。有消息显示，印尼计划将CPO及相关产品的出口附加税（LEVY）从目前的7.5%提高到10%，但对比去年9月出口LEVY水平，计划加征程度其实很小。
由于3月正式开始的印尼B40生柴项目不再对非公共部门进行补贴，印尼棕榈油种植园基金的价格补贴压力减轻一半儿。目前公布的4月印尼毛棕LEVY仍按照7.5%征收，但市场预估4月毛棕LEVY上调将落地。按照此前文件，印尼B40执行情况将每3个月评估及调整一次。3月是B40执行第一个月，关注4月政策是否有微调。
2月至今几家国际分析机构表示，如果印尼非公共部门B40生柴始终没有补贴，现行的种植园基金补贴资金及LEVY水平足以支撑25年印尼B40的实施。但若后期非公共部门再度给与补贴，补贴资金可能在25年的三季度消耗殆尽。
五、国内棕榈油：4月库存继续下降 近端供需趋紧
进口： 海关公布数据显示，1-2月国内食用棕榈油合计进口21万吨，实际进口如期，1-2月国内进口量处于历史同期极低水平。由于产地供需紧张，价格偏强，3月中国进口套盘利润持续大幅倒挂，3-4月国内月度进口量预计仍将极低，进口量远不够刚需，不过5月船期采购量相对月度刚需充足。
消费：3月国内豆棕现货价差仍在历史极低水平波动，沿海一级豆油-24度棕榈油现货价差区间相比2月有所抬升，但仍在-1100元/吨到-1400元/吨区间，国内仍是刚需为主。根据MYSTEEL数据，25年1-2月国内食用+硬脂月度需求20-22万吨，预估食用棕榈油月度刚需15-16万吨。
库存： 根据MYSTEEL调查，截至3月28日全国重点地区棕榈油商业库存36.87万吨，月初库存41.5万吨，3月国内库存下降较慢，因国内需求非常孱弱。
由于4月预估进口依旧很少，4月国内库存将继续下降。预计4月底国内食用+硬脂库存降至25-26万吨，库存仍在历史同期最低位，但可能勉强够国内一个月的刚性需求。
P59价差： 3月国内棕榈油库存继续下降，但现货对P2505升贴水持续回落。截止3月底，东莞24度现货价降至05+550元/吨。3月P59价差一度冲高，因印尼计划上调出口LEVY消息，目前P59价差仍在600附近，相对偏高。预计4月P2505有收基差行情。但多头接货后面临5月进口到港环比增多局面，预计P2505期现收敛行情空间不大。
豆棕价差：3月国际棕榈油产地出口较差，豆棕盘面价差一度小幅冲高回落，仍在历史极低水平宽幅震荡。
3-4月棕榈油产区库存预计迎来拐点，中期产地季节性增产季、印尼B40生柴消费担忧，棕榈油适合做空头配置。4-6月市场交易美豆新作面积预期，加上美国生柴政策可能利多、7-8月美豆天气市交易。3-4月择机尝试做多豆棕价差。
菜棕价差：3月中国对进口的加拿大菜油、菜粕加征100%关税。虽然政策对中国进口菜油量影响很小，但油厂对加拿大菜籽后期的采购也更加谨慎。
中短期，国内进口菜油供需压力依旧沉重，国内棕榈油供需紧张5月之后逐渐有所改善。从国内供需预期角度看，二者供需强弱变化方向相似，菜棕价差回升动力预计不强。
六、大豆及国内豆油
1、南美大豆：巴西大豆收获将完 价格卖压仍可能出现
降雨减少，3月巴西大豆收获进度持续推进，最新收获进度已超80%。虽然本年度巴西大豆预估同比大幅增产且增产大局已定，但巴西大豆收获价格卖压，却并未如前两年出现，3月巴西大豆FOB报价稳中偏强，在原料端支撑国内豆油及豆粕价格。
巴西大豆价格抗跌，市场普遍认为，一方面是中美、美欧之间的贸易战预期影响，令巴西农户现阶段的销售意愿不强。巴西本土大豆仓容扩大、旧作巴西玉米腾出一些库存给大豆，也令巴西大豆现阶段的销售压力不大。另一方面，前期巴西大豆内陆运费偏高、雷亚尔升值也是重要原因。虽然近期运费开始回落，农户挺价，巴西卖压依旧没有出现。
4-5月，巴西玉米陆续收获上市，巴西总库容可能紧张，加上后期中国油厂采购与巴西销售之间的博弈，市场预期巴西大豆出口价格及贴水仍可能下跌。
阿根廷方面，3月阿根廷大豆产区降雨大幅增加，随着墒情的快速改善，阿根廷大豆干旱炒作热度大减。布宜诺斯艾利斯谷物交易所近期发布报告，将阿根廷2024/25年度大豆产量预估下调100万吨至4860万吨，去年产量为5020万，同比或减少约160万吨。
2、美豆：新作播种即将开始 关注种植期天气
3月31日晚24点，USDA即将公布新作意向种植面积报告。分析机构平均预期美豆新作大豆面积8376.2万英亩，去年为8705万英亩，USDA今年2月展望论坛预估美豆新作面积为8400万英亩。关注美豆新作意向种植面积相比预期的偏离程度。6月美豆播种面积报告更加重要，3月意向面积预估通常只是作为参考。
4月中下旬，美豆新作即将开始播种，关注大豆玉米比价及政府补贴发放情况。3月中旬美国农业部表示，将开始接受农民的援助申请，计划通过紧急援助计划向农民发放100亿美元。以帮助大宗商品生产商降低投入成本增加和大宗商品价格下跌带来的影响。对农民的补助将基于种植面积，约85%补助将在8月15日前发放，剩余可能在第二次补助中发放。该补贴政策后期若正常推动，可能会影响到美豆新作最终面积。
25年1月美国大豆压榨量尚在高位，但2月压榨量环比下降。由于美国生柴税收抵免政策一直悬而待决，1-2月美国生柴产量及原料用量大幅减少。25年1月美国豆油表需断崖式下降。从生柴产量看，2月美豆油表需环比仍趋下降。美国本土需求减少，价格走弱，令美国豆油1月豆油出口量大幅回升，创近些年同期最高。
进入4月，美国生物柴油相关政策变化比较重要。特朗普上任之初，市场普遍认为其上任后，将不利于美国可再生能源政策远期掺混目标的增长。但3月27日消息显示，26年美国生柴的掺混目标可能会有较大幅度的增加。美国EPA已经和生物燃料和石化组织进行了2场会议，讨论未来的生物柴油掺混目标数量、小炼厂豁免及相关税收政策。初步讨论同意将26年可再生柴油和生物柴油的强制混合量上调至47.5亿至55亿加仑，同比25年将有40-60%增量。但该掺混量上调计划主要针对26年及之后的美国生物柴油，25年生柴目标量早已敲定为33.5亿加仑。因此，即便计划后期通过，对25年美国生柴原料用量几乎没有影响，但26年美国生柴目标掺混量将有大幅提升。不过，美国生柴实际产量始终显著高于EPA设定的最低掺混量目标。即便后期计划意外通，26年美国生柴产量增幅会小于当前消息所显示的增幅。
另外，美国新的生柴掺混目标量才只是讨论阶段，特朗普政府能否同意，还有行政环节需要通过。但若近期美国小炼厂豁免及税收抵免政策有变化，则会一定程度影响到25年美国的生柴产量及原料用量，需要跟踪变化。
3、国内大豆及豆油：豆油供需近强远弱
大豆进口： 中国1-2月大豆进口量为1，360.6万吨，同比增加4.4%，到港数据几乎如期。3月国内预估大豆到港350-450万吨，显著偏少。4月之后国内进入巴西大豆到港季，月度进口量将快速回升。
压榨： 由于2月压榨量较高、3月大豆进口减少，3月国内大豆压榨量显著下降。根据MYSTEEL数据，3月国内大豆压榨量为623万吨，同比减少13.4%，环比减少4.8%。
库存： 据Mysteel统计，截至3月28日，全国重点地区豆油商业库存83.91万吨，同比减少3.48万吨，较3月初的94万吨减少约10万吨。其他平台口径豆油库存约100万吨，国内豆油库存处于历史同期偏正常水平，预计4月中旬前国内豆油库存延续回落。4月中下旬开始，巴西大豆陆续大量到港，豆油将进入季节性累积周期。
七、国内菜油：中期国内供需压力仍大
进口：1-2月国内菜油到港量正常偏多，中期预估未来各月进口仍在20-25万吨，进口量仍高于五年均值。3月8日国务院关税税则委员会决定自2025年3月20日起，对原产于加拿大的菜子油、油渣饼100%关税。中国菜油进口主要来自俄罗斯，对加拿大菜油进口量很少，该政策主要对国内进口菜粕影响较大，对菜油进口到港量影响较小。
由于担心反倾销风险，1-2月国内进口菜籽量较24年四季度大幅缩减。3月8日之后进口加拿大菜籽利润飙升，但据悉国内仍极少有新增菜籽采购，部分油厂菜籽洗船、部分油厂转榨大豆。中期，国内月度菜籽进口量预计持续处于低于。
压榨：3月国内进口菜籽压榨量环比回落。根据MYSTEEL统计，3月国内菜籽压榨量约34万吨，2月39万吨。由于进口菜籽量显著缩减，中期国内菜籽压榨量将持续偏低。
需求： 1-3月，国内进口菜油沿海表需量较去年四季度大幅减少，但为历史同期正常水平。一方面或因储备菜油还储量季节性减少，另一方面国内豆油、玉米油价格均低于菜油，国内菜油终端消费低迷。
库存： 进口减少，3月沿海油厂菜籽库存继续下降。根据MTSTEEL数据，截止3月28日沿海油厂菜籽库存28.3万吨，相比1月已经减半。
进口菜油较多、表需下降，3月沿海进口菜油库存持续飙升。根据MTSTEEL数据，截止3月28日，沿海油厂及贸易商菜油库存增至77.8万吨，继续创出近些年来的历史新高。按照当前国内需求及菜油预估进口量，国内进口菜油现实及中期供需压力持续。
八、后市展望
棕榈油：3-4月国际产地库存预计低位止跌并小增。5-10月随着增产季推进，产地库存预计季节性回升，后期国际出口是库存增速关键。国际棕榈油产地基本面目前虽然仍是近强远弱，但逐渐进入基本面的强弱切换期；国内4月库存仍趋下降，但国内需求已极度压缩，加上5月船期国内采购相对刚需充足，多头P2505接货较谨慎，P59继续回升空间有限，建议继续止盈。操作上，棕榈油中期偏空对待。短期关注美国生柴政策的进展，预计仍需磋商，美国可再生能源政策方向暂时预计很难大幅转向。
豆油：4-6月美豆新作进入播种期，面积减少预期支撑将CBOT大豆抗跌。巴西大豆本年度大增产且即将完成收获，但在库容暂时充足、中美及欧美贸易战背景下，巴西大豆3月价格始终抗跌。关注4月2日美国对等关税落地后，欧盟对美豆进口政策是否有变化。此外，市场仍对巴西大豆价格承压、对华贴水后期走弱存有期待。总体来看，豆油原料端仍有较多变数，加上国内豆油近强远弱预期，建议豆油观望为主。
菜油：国内 沿海菜油库存近期仍在增加，因进口较多、需求较弱，国内菜油现实及中期供需压力很大。此外，因担心反倾销政策风险，国内油厂1月至今极少有新增菜籽采购，有的油厂转榨大豆。国内菜油供需近弱远强，5-6月后预计供需逐渐趋紧。操作上，菜油谨慎者建议观望。
新湖期货研究所
分析师：
陈燕杰（油脂油料）
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