当一个宏观策略分析师管理“固收+”

　　近期随着美国关税政策的落地，全球避险情绪急剧升温。在波动加剧的市场环境下，大类资产配置的必要性愈发凸显，合理的资产配置可以有效降低投资组合风险。

　　以“固收+”为代表的股债搭配类产品，凭借债券打底、权益为矛、攻守均衡的特点，成为震荡市中大类资产配置的优选。

　　在大类资产配置中，宏观形势的分析研判能力至关重要。在上周对基金经理张容赫的一次访谈中，他系统阐述了研究框架及对特朗普关税新政及宏观环境的分析，近期各类资产走势也高度契合了其之前的观点。

　　作为市面上少有的宏观出身的“固收+”基金经理，张容赫自带特色。独特的宏观研究经历对其投资框架有何影响？又是如何助力产品业绩？或许值得聊聊。

　　其实宏观策略分析师管理“固收+”产品，并非没有门槛，相反需要基金经理具备很高的综合能力。

　　张容赫拥有超10年的宏观策略研究经验，坚实的宏观功底与宽广的行业能力圈，使得张容赫能够跨越不同的宏观环境及行业周期趋势下进行灵活配置，有利于争取较为稳健的业绩表现。

　　这与“固收+”产品的特性非常契合。作为一名擅长宏观分析的基金经理，在宏观方向把控、大类资产配置上具有较高的精准度，可以争取更高的收益弹性，同时又有债券资产作为打底，可以在市场波动时做好风险防守。

　　在十余年的宏观策略研究过程中，张容赫形成了独具特色的研究体系和投资框架，他认为投资就是在特定的约束下，寻找风险和收益的最优组合。

　　所谓风险与收益的最优组合，就是在理解各类资产收益特征的前提下，以控制回撤为目标，灵活调整各类资产的权重配置。

　　在他看来，普通投资者难以获得满意收益的最大原因，不是持有资产的收益不够多，而是持有资产的稳定性太差。这就导致投资者信心忽强忽弱，最终难以长期坚持。

　　基于以上理念，张容赫预备了两套行业配置标准：在宏观周期向上、市场情绪积极时，侧重布局高景气行业；反之，当宏观周期向下、市场情绪悲观时，将仓位向宏观弱相关、甚至负相关行业进行调整。

　　具体到个股层面，坚持“高赔率+低概率”与“高概率+低赔率”相结合的选股思路，力争在组合层面压低波动率、配平风险收益比。

　　我们再来看一下基于上述方法的投资战绩，以张容赫管理的“固收+”产品国泰招享添利为例：

　　截至2025年3月21日，国泰招享添利A成立以来基金取得11.19%的正收益，相对业绩基准的超额收益4.16%。尤其是在最近半年市场经历反弹行情中，国泰招享添利A最近半年涨幅达9.65%，超额收益明显。

　　更重要的是，该产品不仅投资收益好，而且回撤控制能力也非常优秀。截至2025年3月21日，国泰招享添利A成立以来最大回撤-2.27%，显著优于同类基金平均最大回撤表现（-4.37%）。（注：同类指Wind二级分类-偏债混合型基金。）

　　产品投资策略方面，将以高评级固收资产筑底，同时将积极运用久期等策略控制回撤。国泰招享添利2024年四季报显示，前五大债券均为AAA主体评级的一般公司债券。近年来债券市场波动逐渐加大，可能存在一定信用违约风险，对债券的谨慎筛选大幅降低了踩雷概率。

　　权益部分将主动控制中枢在15%左右，主要追求收益增厚，关注安全边际、盈利增速、现金流增速等指标。

　　此外，国泰招享添利设置6个月持有期，每个交易日可申购、可定投，每笔份额需要锁定6个月，6个月可自由赎回，赎回费为0。锁定期模式，有助于基金经理在投资过程中争取更低波动、更高的胜率，对于投资者而言则有助于避免追涨杀跌，力求提升投资体验。

　　最新观点

　　巴菲特曾说过“今天的投资者不是从昨天的增长中获利的”。面对绩优基金经理时，投资者或许更应该关注其对未来市场的分析研判。我们摘选了上次对访谈中的部分内容，对于关税事件及宏观环境，基金经理张容赫认为：

　　1）我们之前用一个比喻来形容过去十年的世界经济，像是一艘逆流而上的船，中美双方作为最有力量的两位纤夫，拉动船只穿过激流，征服险滩，走过了无数的风雨。但随着时间的推移，双方的关系日趋紧张，两位纤夫使力的方向开始出现了不一致，船只失去前进的动力转而不停地在水中打转。我们认为，关税政策无法造成通胀，相反很可能会导向全球衰退，通胀水平下行。

　　2）总的来说，2025年的经济局势和我们去年以来的判断比较一致。国内自身经济开局平稳，但仍有阶段性压力，信贷脉冲的领先指标有抬升之势，而传导至经济周期仍有时滞。海外衰退风险陡然增加，欧美世界全面加速右转，财政宽松后遗症开始加速暴露。

　　3）所以，我们坚持去年以来的，经济的底部和企业盈利的底部很可能与潜在的海外负面冲击重合于2025年的二三季度的判断。同时，基于美国经济衰退、美元可能因为避险需求导致流动性紧张的判断，选择于3月陆续将组合的港股弹性品类进行兑现，同时仓位上、个股集中度上进行了一定控制。而利率方面，我们也是从3月开始尝试将组合久期拉长。

　　4）当前市场经过一季度以来的结构分化，科创50估值处于历史极高水平，上证50、沪深300、中证800等宽基指数估值处于历史中等水平。我们认为，A股市场会重新回归以内为主，在政策不断加力的背景下，形成先稳后升之势。对于港股市场，我们前期判断的衰退氛围下美元流动性稀缺造成的流动性压力的可能性正在显著增加。从行业配置角度，政策端提振内需优先级明显抬升，对于底部的消费行业、制造业都有所配置，最后配置强逆周期属性的公用事业作为平衡。利率部分久期略长于同业平均水平，信用部分则稳守高等级个券。

　　国泰招享添利六个月持有期混合型发起式证券投资基金

　　A：019727 C：019728 E：023924

　　风险提示：观点仅供参考，将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。基金有风险，投资需谨慎。国泰招享添利六个月持有混合发起A（成立于2024/01/09，业绩比较基准为中债综合全价指数收益率×85%+沪深 300 指数收益率×10%+中证港股通综合指数（人民币）收益率×5%，张容赫自成立管理至今），2024年份额净值增长率/业绩比较基准收益率：9.32%/7.45%，本基金为混合型基金，理论上预期收益和预期风险高于货币市场基金和债券型基金，低于股票型基金，投资于港股通标的股票时，会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。本基金对每份基金份额设置最短持有期限。基金份额持有人持有的每份基金份额最短持有期限为 6 个月，在最短持有期限内该份基金份额不可赎回或转换转出，自最短持有期限届满的下一工作日起（含该日）可赎回或转换转出。如需购买相关基金产品，请您详阅基金法律文件，关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。