中泰证券：如何看待美关税政策对全球资产影响？

　　一、如何看待美关税政策对全球资产影响？

　　4 月2 日美国总统特朗普提出“对等关税”政策，并表态将大幅提升对华商品征税水平。本轮事件对于全球金融市场影响较大，本周美债、黄金等资产也遭受了一定程度的短期大幅抛售。

　　周初黄金下跌或与流动性造成的抛压相关。上周五美股跌幅较大，部分机构可能被要求补足保证金而抛售黄金用于补足流动性。但是，特朗普政策冲击下，宏观因素支持黄金上涨：第一，强关税带来的强衰退预期使得实际利率下行，黄金保值需求上升。

　　第二，宏观不确定性上升，支持黄金避险属性。第三，“美国优先”主义或使得美元信用下滑，而黄金作为超越主权的全球资产，将受益于美元信用收缩。故流动性危机告一段落后，金价持续补涨并刷新新高。美债方面，本周经济数据公布，且伴随特朗普政策持续发酵，美债收益率上行。一方面，强关税预期带动美国通胀预期上行，驱动美债收益率上行。更重要的是，关税政策扰动进一步冲击美元信用，使得美债出现短期大幅抛售，流动性冲击造成长端美债收益率短期大幅上行。

　　国内方面，本周一内地与香港主要股票指数均大幅下跌。就关税的影响而言，特朗普对华大幅加征关税或直接导致我国对美出口大幅下滑。另一方面，由于特朗普4 月2日宣布的对等关税具有普遍性，或对我国转口贸易造成较大的影响。除此之外，全球整体关税水平上升或使得我国对非美经济体出口也遭受重大影响。

　　除了出口冲击以外，由于当前我国经济需求侧不足的情况仍存在，而出口下滑或使得我国经济需求侧增长承压，加重经济下行压力。从市场来看，本周一市场出现“普跌”。

　　除了出口链以外，其他行业均出现不同程度的下跌，其中顺周期板块同样跌幅较大。

　　最后，由于特朗普此轮政策大幅超出全球投资者预期，市场恐慌情绪持续蔓延也间接造成了A 股小市值板块风险集中释放。年初以来AI 及机器人概念受到市场追逐，特别是小市值科技板块受产业预期影响，估值大幅抬升，且融资占比较高。然而，当市场风险偏好逆转时，此类受预期影响较大，且整体风险较大的小市值科技板块同样跌幅较大。

　　本周市场受特朗普关税政策影响出现“恐慌”下跌，或错杀A 股部分优质资产。就出口方面，当前市场或错杀越印制造链，以及其他转口贸易链条。实际上，当前已在东盟建厂的制造业企业，不仅不应杀估值，反而应因“中美脱钩+本地生产”逻辑获得相对溢价。另一方面，部分运营稳健，且现金流健康的央国企估值或也被错杀。此类资产盈利能力稳定，且估值仍偏低，市场下跌后配置价值凸显。

　　政策方面，当前市场以信心提振为重，以防系统风险为底线，以“后手”为节奏。近期中央汇金等国有机构以及各大央国企密集宣布增持，短期已对A 股形成明显“托底”作用。我们预计未来若风险超预期落地，则政策将首先择机降息降准的货币政策，总量流动性由偏紧转入宽松。若市场出现流动性风险，则新一轮以借贷便利为代表的资本市场政策或适时推出。之后，若经济需求侧超预期下行，则财政政策等需求侧刺激力度或上升。

　　二、投资建议

　　当前仍然建议维持“高低切换”的思路，尤其注意高估值、高杠杆、业绩承压的中小市值风险，重视防御类与安全类主线：

　　一是处于产业链核心、具备成本控制与议价能力的央国企龙头。此类央国企龙头的运营更加稳健，受外部冲击影响更小。

　　二是具备稳定现金流、受益于政策支持的高分红资产类别。在外部扰动频发、估值切换阶段拉锯的背景下，具备政策护航与基本面支撑的资产将更可能获得资金青睐。

　　风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。