关税存反复可能短期仍将扰动债市

　　文章来源：中国金融信息网

　　新华财经北京4月28日电过去的一周（4月21日-25日），资金整体偏松，主要期限资金利率有所下行。截至4月25日收盘，现券期货涨跌互现，10年期国债活跃券收益率报1.66%，30年期国债活跃券收益率收报1.885%，10年期国开债活跃券收益率报1.714%。

　　机构认为，目前关税预期或仍存反复可能，或处于上轮第一、第二阶段之间，短期仍可能带来债市扰动，但影响权重或在衰减，后续财政货币配合节奏以及基本面演变或再度成为债市交易主线。消费提振成色如何是未来基本面演绎核心；“适度宽松”预期已部分定价，但降准、降息还未兑现，配合财政或是货币政策最佳发力时刻，4月下旬或5月财政供给放量，宽货币中的流动性宽松和资金利率下行或将先行兑现。

　　市场回顾

　　具体来看，上周一债市震荡走弱，全各期限现券收益率较前一周五多数上行，尾盘10年期国债、国开债活跃券收益率分别为1.663%、1.712%，分别上行1.5BP和1.2BP，10年期与1年期收益率利差小幅收窄；周二债市重启涨势，全天看各期限现券收益率有所下行，长端及超长端更显强势，10年期国债活跃券收益率下行1.7BP至1.646%，10年期国开债活跃券收益率跌1.45BP至1.7%；周三上午债市震荡走弱、午后收复部分跌幅，各期限现券收益率上行，长端回调较多；周四债市先强后弱，各期限现券收益率整体上行；周五尾盘资金收紧，各期限现券收益率较涨跌互现，截至当天收盘，10年期国债收益率跌0.34BP至1.66%%，比上月跌15.77BPs，比去年同期跌60.06BPs。

　　国债期货主力合约上周五小幅震荡上行，30年期主力合约TL2506涨0.28%，收报119.68；10年期主力合约T2506涨0.06%，收报108.77；5年期主力合约TF2506持平于105.935；2年期主力合约TS2506跌0.04%，收报102.284。从周线来看，各期限主力合约上周小幅波动，周五均收阴线；其中，2年期主力合约跌0.14%，最低触及102.282，连续2周收阴；5年期主力合约跌0.28%，最低触及105.90，3周收阴线；10年期主力合约跌0.23%，最低触及108.67；30年期主力合约跌0.02%，最低触及119.02。

　　转债方面，中证转债指数（000832）上周五小幅收涨，从全周来看，涨0.90%，收报421.21，共成交1，649万手，成交金额2，635亿元，环比缩量63万手，但成交量增加了90亿元，从周线来看，中证转债指数结束6周阴线；上周有3只转债上市，分别为23日上市的鼎龙转债（123255），发行总额9.10亿元，周五报收133.70元；25日上市的安集转债（118054），发行总额8.31亿元，周五报收129.28元；清源转债（113694），发行总额5亿元，报收117.26元。本周三伟测转债（118055）将上市，发行规模为11.75亿元，正股简称伟测科技。

　　一级市场

　　上周，据新华财经统计，全市场共发行利率债70只，较前一周增加3只，规模为6，757.83亿元，较前一周供给减少1，004.24亿元（下图）。

　　具体来看，国债方面，财政部上周发行4只国债共3，260.00亿元，环比减少1，090.00亿。4月24日，财政部发行2025年第一期中央金融机构注资特别国债，发行规模1，650亿元，期限为5年期，票面利率1.45%；同日，财政部还发行了2025年超长期特别国债（一期），其中20年期发行500亿元，票面利率为1.98%；2025年超长期特别国债（二期），其中30年期发行710亿元，票面利率为1.88%。此外，财政部3个月贴现债发行了400亿元，参考收益率1.39%。

　　山东、内蒙、大连等省区市上周发行47只地方债，环比减少1只，总规模1，911.23亿元，环比减少94.94亿元（下表）。

　　上周央行无票据发行；3家政策性银行发行了19只金融债，规模为1，586.60亿元，环比增加180.7亿元（下表）。

　　信用债方面（下图），上周共发行769只，环比增加53只，规模5，789.12亿元，环比增加310.89亿元；具体品种方面，金融债上周发行49只，共2401亿元；企业债发行2只共18亿元；公司债发行213只，共1，684.60亿元；中期票据发行171只，共2，259.52亿元；短期融资券发行111只，共1，053.03亿元；定向工具发行34只，共171.10亿元；资产支持证券发行189只，共602.86亿元；政府支持证券、国际机构债、可转债和可交换债上周均未发行。

　　据新华财经统计，上周只有16只债券取消发行，合计规模102.30亿元，其中有11只为中期票据（下表）。

　　公开市场

　　上周央行共投放7天逆回购8，820亿元（下图），当周7天到期逆回购8，80亿元，国库现金定存1，000亿元，MLF到期续作6，000亿元，当周净投放资金7，440亿元；具体来看，央行上周一（4月21日）开展1，760亿元7天逆回购和1，000亿元国库现金定存操作，同时有430亿元逆回购到期，流动性净投放2，330亿元，；周二央行投放2，205亿7天逆回购，到期1，645亿元，实际净回笼560亿元；周三央行开展1，080亿元逆回购，到期1，045亿元，回笼35亿元；周四央行开展2，180亿元7天期逆回购操作，到期2，455亿元，实际回笼资金275亿元，当天央行提前一日发布4月MLF续做规模，本月操作量6，000亿元人民币，超出到期规模达5，000亿元，大幅高于上月；周五央行开展1，595亿元7天逆回购操作，到期2，505亿元，续作6，000亿元MLF，实际资金投放5，090亿元。数据显示，本周（4月27日-30日）央行到期资金为5，045亿元，央行27日开展900亿元7天逆回购操作。

　　海外债市

　　上周一，投资者对关税和特朗普总统批评美联储主席鲍威尔的言论感到担忧，市场纷纷抛售长期美债，日益紧张的局势也波及到其他市场，股市亦遭到抛售，美元汇率达到三年来的最高水平，与此同时，金价飙升至每盎司3400美元以上的创纪录高位；10年期美债收益率上升8BPs至4.409%，2年期美债收益率下跌3BPs至3.764%；周二，白宫对美联储态度软化，投资者关注最新的贸易消息，股市反弹，债市波动暂缓，10年期美债收益率变化不大；周三，在美国总统特朗普收回有关解雇美联储主席鲍威尔的言论后，中期债券收益率上涨，10年期美债收益率下跌1BP至4.40%；周四，投资者继续权衡全球贸易领域的最新进展，10年期美债收益率连续三日下跌；周五，部分美联储官员在受访时表示，认为没有必要调整货币政策。投资者继续买入美债，多数美债收益率下滑，其中2年期美债收益率跌3BPs至3.74%，10年期美债收益率跌3BPs至4.29%，30年期美债收益率跌3BPs至4.74%。从全周来看，2年期美债收益率跌7BPs；10年期美债收益率跌5BPs，最高触及4.42%，最低为4.25%，比上月跌10BPs，比去年同期跌40.9BPs。

　　上周五欧债小幅波动，截至收盘时，10年期德债收益率微跌0.1BP至2.473%，从全周来看，10年期德债收益率涨1BP，与上月同期相比跌31.7BPs，与去年同期相比跌10.4BPs；10年期意债收益率跌2.1BPs至3.572%，从全周来看，10年期意债收益率跌7.2BPs，与上月同期相比跌30.5BPs，比去年同期下跌31.3BPs；10年期法债收益跌0.3BP至3.192%，从全周来看，10年期法债收益率跌4.7BPs，与上月同期相比跌29.1BPs，比去年同期涨了12.8BPs。

　　随着全球环境变得越来越不稳定，欧洲央行将考虑调整其货币政策策略，以便更灵活地应对价格冲击。欧洲央行管委暨芬兰央行总裁雷恩在接受采访时表示，欧洲央行可能需要进一步降低利率，并且不应排除以更大幅度降息的可能性。

　　其他市场方面，英债上周五走势分化，收益率多数小幅下行，其中2年期英债收益率涨0.2BP至3.864%，10年期英债收益率跌0.8BP至4.475%，30年期英债收益率涨0.1BP至5.22%；从全周来看，10年期英债收益率跌9.7BPs，与上月同期相比跌23.9BPs，与去年同期相比涨10.2BPs。

　　上周五亚太市场方面，除3个月日债外，由于投资者选择卖出，各期限日债收益率均上行，其中210年期日债收益率涨3.2BPs至1.347%，20年期日债收益率涨4.7BPs至2.243%，30年期日债收益率涨2.3BPs至2.714%；从全周来看，10年期日债收益率涨5.1BPs，与上月同期相比跌21.8BPs，与去年同期相比涨40.8BPs。

　　据日本财务省周四（4月24日）公布的周度国际证券交易报告，截至4月13日-19日当周，日本投资者小幅净增持海外中长期债券和短期债券，规模分别为2，237亿和2，692亿日元；海外投资者当周亦增持日本中长期债券和短期债券，规模分别为10，007亿和16，327亿日元。

　　要闻回顾

　　国内方面，人民银行、金融监管总局、国家外汇局、上海市政府联合21日印发《上海国际金融中心进一步提升跨境金融服务便利化行动方案》。该行动方案着眼于更好发挥上海国际金融中心在服务构建新发展格局中的特殊作用，支持各类主体更加安全、便捷、高效参与国际竞争与合作，从提高跨境结算效率、优化汇率避险服务、强化融资服务、加强保险保障、完善综合金融服务等五方面提出18条重点举措，对上海加快建设国际金融中心具有重要意义。

　　交易商协会21日发布债券估值业务自律指引，该估值指引结合成熟市场经验和国内实践，一是细化估值机构估值生产全过程的规范要求，提升估值生产各环节的科学性；二是聚焦市场反映突出的透明度不足等问题，提出完善举措；三是建立估值机构、估值用户、第三方审计等对估值结果的多层次校验机制，促进市场价格发现；四是明确估值业务禁止性行为，强化估值业务自律管理。

　　新版市场准入负面清单24日公布，市场准入限制进一步放宽。官方将开展市场准入壁垒清理整治行动。国家发展改革委有关负责人表示，经过2019、2020、2022、2025年四次修订，清单内的事项数量已由2018年版的151项压减至目前的106项，压减比例约30%，一大批行业准入限制得以放宽，各类经营主体都能看得见、摸得着、进得去，“宽准入”红利切实赋能经济社会发展，做到了“清单越缩越短、市场越放越活”。

　　人民银行行长潘功胜在美国华盛顿特区出席二十国集团财长和央行行长会议时表示，当前全球经济充满不确定性，经济碎片化和贸易紧张局势加剧，扰乱全球产业链供应链，引发金融市场动荡，削弱全球经济增长动能，各方应加强合作，努力避免全球经济滑向“高摩擦、低信任”的轨道。贸易战、关税战没有赢家，单边主义、保护主义没有出路，不符合任何一方利益。中国将坚持对外开放，坚定支持自由贸易规则和多边贸易体制，推进普惠包容的经济全球化，维护全球经济和金融稳定。

　　2025年超长期特别国债24日开始发行，其中20年期500亿元，30年期710亿元。此次发行的超长期特别国债属于记账式国债，机构和个人投资者都能买。

　　中共中央政治局4月25日召开会议。会议强调，要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用。兜牢基层“三保”底线。适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济。会议指出，要持续用力防范化解重点领域风险。继续实施地方政府一揽子化债政策，加快解决地方政府拖欠企业账款问题。

　　国际方面，4月24日凌晨，美联储公布了最新一期的美国经济状况报告（褐皮书），这是“关税风暴”后的第一份经济状况报告，因此备受市场关注。报告显示，随着经济不确定性加剧，尤其是关税方面的不确定性，几个地区的前景“显著恶化”。各地区价格均有所上涨，大多数地区指出，企业预计关税将导致投入成本增长加快。

　　重要数据

　　国内方面，银行间同业拆借中心21日授权公布，2025年4月贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%。均维持不变。基本上符合市场预期

　　据商务部网站23日消息，一季度，社零总额12.47万亿元，同比增长4.6%，增速比上年全年加快1.1个百分点。其中，3月份增长5.9%。一季度，居民人均消费支出同比增长5.2%；最终消费支出拉动GDP增长2.8个百分点，对经济发展的基础性作用进一步巩固。

　　国家统计局24日发布《2025年4月中旬流通领域重要生产资料市场价格变动情况》。据对全国流通领域9大类50种重要生产资料市场价格的监测显示，2025年4月中旬与4月上旬相比，10种产品价格上涨，32种下降，8种持平。

　　国家统计局：一季度规模以上工业企业利润延续持续恢复态势。具体来看，一季度全国规模以上工业企业利润由去年全年下降3.3%转为增长0.8%，其中装备制造业和高技术制造业成为重要支撑。装备制造业利润同比增长6.4%，高技术制造业利润则由下降5.8%转为增长3.5%。此外，受“两新”政策影响，专用设备和通用设备行业利润大幅增长。尽管外部环境复杂，但宏观政策效果显现，工业经济持续恢复。

　　海外方面，国际货币基金组织（IMF）4月22日发布的《世界经济展望报告》（WEO）显著调降全球经济增速，并警告贸易紧张局势的迅速升级和极高的政策不确定性预计将对全球经济活动产生重大影响。IMF预测，全球经济增长率将在2025年降至2.8%，在2026年降至3%，显著低于今年1月预测的两年均为3.3%，累计下调0.8个百分点。IMF将今年美国经济增速预测下调0.9个百分点至1.8%，调降幅度之大，位居主要发达经济体之首。预测明年美国经济增速将放缓至1.7%。

　　机构观点

　　国信固收：今年开年以来，央行购债暂停，中长期流动性投放主要依靠买断式逆回购和MLF，额度和期限相对有限。二季度央行有望通过一次全面降准，释放约1万亿元人民币长期流动性，为政府融资特别是超长期特别国债提供适宜的资金环境。与此同时，降准也有较强的信号意义，有助于提振社会预期。

　　华安固收：当前债市的交易主线并不明确。从曲线形态来看，10年期与1年期国债收益率利差持续两周锁定在20BPs附近，长债突破前低1.60%依然需要增量信息，从本周的现券交易数据来看，5类非银机构的主力买入量均集中在短端，而大行、外资行、保险同样出现了一定规模的短债买入。在汇率压力、关税扰动下，央行公开市场操作以及货币政策的实施更加克制，市场对于降息预期也已明显回落，但双降以及宽货币仍然是大概率时间，“发令枪”悬而未决，短时间内预期债市震荡，当前维持久期、静待机会是上策。

　　国盛固收：本次政治局会议强调底线思维，要求大力发展服务消费。1季度经济数据强劲，但随着关税冲击落地以及抢出口因素消退，需求增速或承压。叠加高频数据显示的房地产销售等放缓，需求在2季度压力上升。同时，近期大宗商品价格下跌等因素也增加了物价压力。因而，需要宽松政策发力来稳定需求，其中自然包含宽松的货币环境。因此，相对于1季度，整体环境更有利于债券利率下行。但政策落地节奏的不确定影响利率下行节奏与曲线的形态。落地节奏缓慢可能形成利率的缓慢下行和曲线继续保持平坦状态。利率或震荡下行，建议继续保持中性以上久期。